Quiero hacer un aclaración socio-política. Vivo en Canadá. El artículo menciona" "Por otro lado, como ya he mencionado, el país está pasando por un problema demográfico de envejecimiento poblacional, en el que las jubilaciones no están siendo compensadas con nuevos trabajadores. No hay relevo generacional, y mucho menos en industrias poco atractivas como la construcción"
Aclaro. La construcción en Canadá es el negocio más grande y atractivo del país. Canadá, en general, es un país de obreros. A diferencia de Europa donde se ven los estudios universitarios (o alguna prefesión) como una manera rezonable de "ganarse la vida", en Canadá es la construcción. Soy científico con doctorado, y aquí los constructores ganan 2 o 3 veces mi salario (y trabajan solo 6-8 meses al año porque cuando hay nieve no hay construcción). La construcción no es solo cara por los materiales o la tasa de interés, es también porque los salarios de los constructores son altísimos. 1/3 es el costo de materiales y 2/3 el de la mano de obra. Ni se hable de aspectos como la plomería o los electricistas, que cobran entre 100 y 150 dólares la hora de trabajo. ¿Cómo esperan viviendas rentables con esos costos obsurdos? En mi país dirían: "Estudia para que salgas adelante". En Canadá es :"No estudies para que salgas adelante". Este país vive de la obsolecencia planificada, donde construyen casas a la malditasea, con una calidad paupérrima. El Canadiense promedio pasa una buena parte del año en Home Depot y otros almacenes buscando materiales de reparación. Ni hablar que aquí hay qie cambiar el techo y las ventanas de la casa cada 10 años...pfff
Las ventas de Q4'23? El menor número de ventas es debido a: 1) Altos tipos en 2023 vs 2022 y 2) el comparable era el 2022, con los precios de la madera inflados:
Revenues decreased due to the stabilization of some material prices (such as lumber and engineered wood products) at significantly lower levels than the prior two years, which are passed along to customers. The market also saw a slowdown in some areas of Canada, mainly in Ontario and recently in some parts of British Columbia as well. This has mainly been due to higher interest rates resulting in the construction industry pausing to assess the effects on new housing demand, which led to reduced housing starts during the year.
Respecto a los EPS, fue debido a la adquisición de LCF:
Additionally, there was an increase in operating expenses due to the one-time non-recurring costs related to the LCF transaction as well as increases related to non-cash items and some additional increases to bolster human resources and systems for the Company to successfully handle the increased acquisitive growth.
Muchas gracias, Emilio! Me parece un gran inversor, que tiene un enfoque diferente al resto, centrándose en empresas "undiscovered", que están haciendo las cosas bien, creciendo, bien gestionadas y además están baratas. Tiene un horizonte temporal fijo, ya que en cuanto las compañías crecen y son descubiertas, entra el capital institucional y crecen, pierden interés para él. En esto es algo en lo que nos diferenciamos. Pero muy buen inversor, y divulgador!
Comparto tu opinión sobre Paul! Sabrías decirme cuál es su papel como director dentro de la empresa? Tiene una participación activa en el día a día o se limita a participar en el consejo de administración (hasta que crezca la empresa y pierda interés como bien dices)?
(Hasta donde sé) es bastante activo: asesora/ayuda a AEP con los mercados financieros, mercados de crédito, IR, asesora a la C-suite en asignación de capital...
Gracias Antonio. No, creo que sólo reportan ventas en dólares. No creo que vayan a reportar el número de trusses, pies cuadrados de suelos, tablones de madera... que vendan. Sería muy granular ir contando cada estructura.
Sí que anoté:
Realized pricing for roof trusses is normally ~$5/SFT, with floor trusses slightly lower at $4/SFT. Wall panels represent a tremendous opportunity at $10-$15/SFT, so the expansion of wall panel sales is a majority priority for management. We believe AEP would like to see panels represent ~50% of sales within 5 years. Wall panels margins are similar to trusses.
También, planteas algo interesante:
¿Estaría bien conocer la fabricación en "board feet"? Pues dada la diversidad de sus productos, no sé si tiene mucho sentido, desdde el puntod e vista financiero. Un truss tiene mucha menos madera que un wall panel, pero tiene más complejidad. Sí que creo que estaría interesante conocerlo por temas de capacidad y utilización de las plantas. pero en este sentido, ya se han pronunciado.
Gracias. El problema para mí de desconocer las ventas un volúmenes es que me resulta complicado estimar el crecimiento real. Ahora mismo cotiza a PER 28. A este precio solo invertiría con crecimientos muy altos.
no hombre, no puedes pillarte el benefico de 2023 y dividirlo entre el market cap sin mas.
atlas compro LCF a finales de 2023. LCF tenia revenues de 25M en 2022, lo cual ds muchisimo para el tamaño de atlas.
primero tienes que calcular el revenue del negocio combinado en un año entero, y luego ver que margen normalizado puede hacer eso. y luego tienes que ver las sinergias que pueden conseguir. aun sin asumir mejora de margenes y sinergias, el beneficio del negocio combinado en 2023 tuvo que ser mucho mas que 3 millones.
por eso una de mis criticas es no haber ni mencionado LCF en la tesis.
cuando hagas el analisis tienes que considerar que q2 y q3 son los fuertes en ventas (por el invierno canadiense que no deja construir) mientras que q1 es un mes de inventory build up y consumo de caja.
q4 es un trimestre de bajos margenes normalmnete (aceptan trabajos de menos margenes para mantener las plantas ocupadas segun se acerca el invierno)
sin asumir crecimoento en volumen, una estabilizacion de margenes, y algo de sinergias con la adquisicion deberian subir mucho el bemeficio de atlas.
yo calculo que atlas ha hecho 4 millones de beneficio en 2023 quitando los costes de adquisicion de LCF y Leon abra hecho pon que 1.1M mas (pon un 30% de caida respecto a la facturacion de 2022 x un margen neto del 8% en linea con el de aep), son ya 5.1 millones que te pone en un per 16x. ahora anade normalizacion de margenes, sinergias con leon y menos gasto financiero a medida que se repaga la deuda, y restale algo de dilucion por stock options (aunque no se han emitido de momento en 2024)
no me he explicado bien: si contar el apalancamiento operativo,el impacto en gross profit es doble 1.) te baja el gross margin al bajar el precio de la madera y 2.) te bajan los revenues al bajar el precio de la madera
asi, los gross margins caen de 32 a 27%, 5 puntos que representa una bajada del 18%, pero el gross profit te cae un 31%, de 20M a 14M.
de nuevo: cae gross profit margin Y TAMBIEN CAEN LOS REVENUES
Alf, creo que estamos dando vueltas a algo que estamos de acuerdo. Estás describiendo un negocio con apalancamiento operativo como cualquier otro.
1. El negocio es cíclico. Hay dos ciclos, uno el de la construcción y otro el del precio de la madera.
2. Los revenues, gross profit y net income van a variar con el ciclo. Con ambos ciclos.
3. Como son capaces de pasar la variación del coste de la madera a los clientes, los márgenes se mantienen +o- estables en % (no el monto en C$).
4. ¿Es mucho una caída del 5% en GM? Aquí discrepamos. Para ti un 5% es mucho, para mí un 5% tras reducirse el precio de la madera a la tercera parte es un resultado muy bueno.
Lo que quería transmitir en ese párrafo, y obviamente no lo he hecho muy bien, es que la dependencia al ciclo de la madera está limitada y amortiguada; y a mí, como inversor, me tranquiliza. Acepto la dependencia del ciclo de la construcción (que está a nuestro favor) y la otra pata de ciclicidad (madera) la tengo amortiguada.
no creo que lo veamos igual. iberia depende del precio del oil, eso le afecta a sus costes pero no a su revenue. una cementera depende de la electricidad, que afecta a sus costes pero no a su revenue.
la facturacion de atla depende del precio de la madera. por tanto, que el gross margin oscile es casi irrelevante. lo que es relevante es que si cae el precio de la madera, te cae el gross profit un 30%.
el negocio de la construccion no es el primer driver para los revenues. es el precio de la madera. el MDA lo deja bien claro “revenue has decreases DUE TO SOME MATERIAL PRICES STABILIZING AT NORMAL LEVELS” no dice “revenue has decreased due to less units sold”.
por tanto la caida del 5% en GM no es tan relevante, lo relevante es que si te cae el precio de la madera un poco el impacto en gross profit es muy grande (un 30% en 2023 vs 2022)
el ciclo de la construccion va a mayores de todo esto
Repito, estás describiendo un negocio cíclico con apalancamiento operativo. Y no estoy negando que AEP lo sea.
De los dos ciclos, discrepo:
- El principal driver es la construcción. Ahora está en mínimos.
- El segundo es precio de la madera (tb cerca de mínimos)
Planteas Iberia y es un gran comparable. Pero discrepo, creo que las ventas bajan por el incremento del oil, ya que la gente no viaja tanto cuando el precio de la gasolina está muy alta. Sus ahorros son menores, limitan gastos prescindibles... Iberia sufre por los dos lados: ciclo del turismo (recesión...) y ciclo del Oil (costes). Iberia, como AEP, trasladan el incremento de costes a sus clientes. Al invertir en Iberia tienes que ser consciente de los dos ciclos, igual que en AEP.
das a entender que el precio de la madera no es una variable importante por que “atlas consigue repercutir el coste a sus clientes”, cuando realmente el precio de la madera te mueve todo el P&L desde el topline hasta el botton line.
das a entender que la caida de los revenues, margenes y beneficio de atlas es por el paron de la construccion, cuando la realidad es que atlas ha seguido trabajando en proyectos ya contratados y que el efecto del paron no lo han notado aun, siendo la causa de la caida de los tevenues, margenes y beneficio la caida del precio de la madera.
Totalmente de acuerdo con que el bottom line se va a resentir y que existe apalancamiento operativo. Por eso, yo me he limitado a hablar de la estabilidad de márgenes en %, no en monto total.
Estoy de acuerdo en que se podría haber ampliado mucho más esta tesis, pero creo que ya ha quedado demasiado extensa.
Me hubiera gustado ampliar mucho más acerca de las dos últimas noticias y el tremendo impacto que van a tener para la empresa.
Respecto a los márgenes, creo que tenemos percepciones diferentes. Desde 2021 la madera se ha movido entre $500 y $1,750/board feet (reducido/multiplicado por 3). Sin embargo, los gross margins en este periodo se han mantenido entre el 30-35%.
Quiero hacer un aclaración socio-política. Vivo en Canadá. El artículo menciona" "Por otro lado, como ya he mencionado, el país está pasando por un problema demográfico de envejecimiento poblacional, en el que las jubilaciones no están siendo compensadas con nuevos trabajadores. No hay relevo generacional, y mucho menos en industrias poco atractivas como la construcción"
Aclaro. La construcción en Canadá es el negocio más grande y atractivo del país. Canadá, en general, es un país de obreros. A diferencia de Europa donde se ven los estudios universitarios (o alguna prefesión) como una manera rezonable de "ganarse la vida", en Canadá es la construcción. Soy científico con doctorado, y aquí los constructores ganan 2 o 3 veces mi salario (y trabajan solo 6-8 meses al año porque cuando hay nieve no hay construcción). La construcción no es solo cara por los materiales o la tasa de interés, es también porque los salarios de los constructores son altísimos. 1/3 es el costo de materiales y 2/3 el de la mano de obra. Ni se hable de aspectos como la plomería o los electricistas, que cobran entre 100 y 150 dólares la hora de trabajo. ¿Cómo esperan viviendas rentables con esos costos obsurdos? En mi país dirían: "Estudia para que salgas adelante". En Canadá es :"No estudies para que salgas adelante". Este país vive de la obsolecencia planificada, donde construyen casas a la malditasea, con una calidad paupérrima. El Canadiense promedio pasa una buena parte del año en Home Depot y otros almacenes buscando materiales de reparación. Ni hablar que aquí hay qie cambiar el techo y las ventanas de la casa cada 10 años...pfff
Saludos
isnt that a case for AEP then? or what do I get wrong?
En el ultimo trimestre le han bajado las ventas un 7,5% y el EPS un 33% a que puede ser debido ?
Las ventas de Q4'23? El menor número de ventas es debido a: 1) Altos tipos en 2023 vs 2022 y 2) el comparable era el 2022, con los precios de la madera inflados:
Revenues decreased due to the stabilization of some material prices (such as lumber and engineered wood products) at significantly lower levels than the prior two years, which are passed along to customers. The market also saw a slowdown in some areas of Canada, mainly in Ontario and recently in some parts of British Columbia as well. This has mainly been due to higher interest rates resulting in the construction industry pausing to assess the effects on new housing demand, which led to reduced housing starts during the year.
Respecto a los EPS, fue debido a la adquisición de LCF:
Additionally, there was an increase in operating expenses due to the one-time non-recurring costs related to the LCF transaction as well as increases related to non-cash items and some additional increases to bolster human resources and systems for the Company to successfully handle the increased acquisitive growth.
Gran artículo Jesús, qué opinión tienes de Paul Andreola?
Muchas gracias, Emilio! Me parece un gran inversor, que tiene un enfoque diferente al resto, centrándose en empresas "undiscovered", que están haciendo las cosas bien, creciendo, bien gestionadas y además están baratas. Tiene un horizonte temporal fijo, ya que en cuanto las compañías crecen y son descubiertas, entra el capital institucional y crecen, pierden interés para él. En esto es algo en lo que nos diferenciamos. Pero muy buen inversor, y divulgador!
Comparto tu opinión sobre Paul! Sabrías decirme cuál es su papel como director dentro de la empresa? Tiene una participación activa en el día a día o se limita a participar en el consejo de administración (hasta que crezca la empresa y pierda interés como bien dices)?
(Hasta donde sé) es bastante activo: asesora/ayuda a AEP con los mercados financieros, mercados de crédito, IR, asesora a la C-suite en asignación de capital...
Gracias por la tesis, Jesús. Has encontrado la evolución de las ventas en volumen para no distorsionar las ventas por el precio de la madera?
Gracias Antonio. No, creo que sólo reportan ventas en dólares. No creo que vayan a reportar el número de trusses, pies cuadrados de suelos, tablones de madera... que vendan. Sería muy granular ir contando cada estructura.
Sí que anoté:
Realized pricing for roof trusses is normally ~$5/SFT, with floor trusses slightly lower at $4/SFT. Wall panels represent a tremendous opportunity at $10-$15/SFT, so the expansion of wall panel sales is a majority priority for management. We believe AEP would like to see panels represent ~50% of sales within 5 years. Wall panels margins are similar to trusses.
También, planteas algo interesante:
¿Estaría bien conocer la fabricación en "board feet"? Pues dada la diversidad de sus productos, no sé si tiene mucho sentido, desdde el puntod e vista financiero. Un truss tiene mucha menos madera que un wall panel, pero tiene más complejidad. Sí que creo que estaría interesante conocerlo por temas de capacidad y utilización de las plantas. pero en este sentido, ya se han pronunciado.
Gracias!
Gracias. El problema para mí de desconocer las ventas un volúmenes es que me resulta complicado estimar el crecimiento real. Ahora mismo cotiza a PER 28. A este precio solo invertiría con crecimientos muy altos.
no hombre, no puedes pillarte el benefico de 2023 y dividirlo entre el market cap sin mas.
atlas compro LCF a finales de 2023. LCF tenia revenues de 25M en 2022, lo cual ds muchisimo para el tamaño de atlas.
primero tienes que calcular el revenue del negocio combinado en un año entero, y luego ver que margen normalizado puede hacer eso. y luego tienes que ver las sinergias que pueden conseguir. aun sin asumir mejora de margenes y sinergias, el beneficio del negocio combinado en 2023 tuvo que ser mucho mas que 3 millones.
por eso una de mis criticas es no haber ni mencionado LCF en la tesis.
cuando hagas el analisis tienes que considerar que q2 y q3 son los fuertes en ventas (por el invierno canadiense que no deja construir) mientras que q1 es un mes de inventory build up y consumo de caja.
q4 es un trimestre de bajos margenes normalmnete (aceptan trabajos de menos margenes para mantener las plantas ocupadas segun se acerca el invierno)
sin asumir crecimoento en volumen, una estabilizacion de margenes, y algo de sinergias con la adquisicion deberian subir mucho el bemeficio de atlas.
yo calculo que atlas ha hecho 4 millones de beneficio en 2023 quitando los costes de adquisicion de LCF y Leon abra hecho pon que 1.1M mas (pon un 30% de caida respecto a la facturacion de 2022 x un margen neto del 8% en linea con el de aep), son ya 5.1 millones que te pone en un per 16x. ahora anade normalizacion de margenes, sinergias con leon y menos gasto financiero a medida que se repaga la deuda, y restale algo de dilucion por stock options (aunque no se han emitido de momento en 2024)
no me he explicado bien: si contar el apalancamiento operativo,el impacto en gross profit es doble 1.) te baja el gross margin al bajar el precio de la madera y 2.) te bajan los revenues al bajar el precio de la madera
asi, los gross margins caen de 32 a 27%, 5 puntos que representa una bajada del 18%, pero el gross profit te cae un 31%, de 20M a 14M.
de nuevo: cae gross profit margin Y TAMBIEN CAEN LOS REVENUES
Alf, creo que estamos dando vueltas a algo que estamos de acuerdo. Estás describiendo un negocio con apalancamiento operativo como cualquier otro.
1. El negocio es cíclico. Hay dos ciclos, uno el de la construcción y otro el del precio de la madera.
2. Los revenues, gross profit y net income van a variar con el ciclo. Con ambos ciclos.
3. Como son capaces de pasar la variación del coste de la madera a los clientes, los márgenes se mantienen +o- estables en % (no el monto en C$).
4. ¿Es mucho una caída del 5% en GM? Aquí discrepamos. Para ti un 5% es mucho, para mí un 5% tras reducirse el precio de la madera a la tercera parte es un resultado muy bueno.
Lo que quería transmitir en ese párrafo, y obviamente no lo he hecho muy bien, es que la dependencia al ciclo de la madera está limitada y amortiguada; y a mí, como inversor, me tranquiliza. Acepto la dependencia del ciclo de la construcción (que está a nuestro favor) y la otra pata de ciclicidad (madera) la tengo amortiguada.
no creo que lo veamos igual. iberia depende del precio del oil, eso le afecta a sus costes pero no a su revenue. una cementera depende de la electricidad, que afecta a sus costes pero no a su revenue.
la facturacion de atla depende del precio de la madera. por tanto, que el gross margin oscile es casi irrelevante. lo que es relevante es que si cae el precio de la madera, te cae el gross profit un 30%.
el negocio de la construccion no es el primer driver para los revenues. es el precio de la madera. el MDA lo deja bien claro “revenue has decreases DUE TO SOME MATERIAL PRICES STABILIZING AT NORMAL LEVELS” no dice “revenue has decreased due to less units sold”.
por tanto la caida del 5% en GM no es tan relevante, lo relevante es que si te cae el precio de la madera un poco el impacto en gross profit es muy grande (un 30% en 2023 vs 2022)
el ciclo de la construccion va a mayores de todo esto
Agree to disagree.
Repito, estás describiendo un negocio cíclico con apalancamiento operativo. Y no estoy negando que AEP lo sea.
De los dos ciclos, discrepo:
- El principal driver es la construcción. Ahora está en mínimos.
- El segundo es precio de la madera (tb cerca de mínimos)
Planteas Iberia y es un gran comparable. Pero discrepo, creo que las ventas bajan por el incremento del oil, ya que la gente no viaja tanto cuando el precio de la gasolina está muy alta. Sus ahorros son menores, limitan gastos prescindibles... Iberia sufre por los dos lados: ciclo del turismo (recesión...) y ciclo del Oil (costes). Iberia, como AEP, trasladan el incremento de costes a sus clientes. Al invertir en Iberia tienes que ser consciente de los dos ciclos, igual que en AEP.
das a entender que el precio de la madera no es una variable importante por que “atlas consigue repercutir el coste a sus clientes”, cuando realmente el precio de la madera te mueve todo el P&L desde el topline hasta el botton line.
das a entender que la caida de los revenues, margenes y beneficio de atlas es por el paron de la construccion, cuando la realidad es que atlas ha seguido trabajando en proyectos ya contratados y que el efecto del paron no lo han notado aun, siendo la causa de la caida de los tevenues, margenes y beneficio la caida del precio de la madera.
no es agree to disagree, es lo que pone en el MDA
No estoy de acuerdo, pero no voy a discutir más.
ya pero es menos margen de menos revenue porque te cae el precio de la madera, ya que el pricing es un pass through del precio de la madera.
en 2022 tienes revenues de 60M y un GM del 32%. en 2023 tienes un margen del 27%, si, pero sobre revenues de solo 50M.
Eso hace que el gross profit te baje de 20M a 14M y a partir de ahi la palanca operativa te multiplica el impacto en botton line.
Totalmente de acuerdo con que el bottom line se va a resentir y que existe apalancamiento operativo. Por eso, yo me he limitado a hablar de la estabilidad de márgenes en %, no en monto total.
puntos que faltaron a comentar:
la adquisicion de LCF por 26m, demasiado importante como para ni mencionarla.
el plan dilutivo de stock options (que no se ha renovado este año)
en desacuerdo:
el precio de la madera afecta los margenes mucho, solo hay que ver 2024 vs 2022
de acuerdo:
Atlas esta muy infravalorada
Gracias por tu comentario @alf.
Estoy de acuerdo en que se podría haber ampliado mucho más esta tesis, pero creo que ya ha quedado demasiado extensa.
Me hubiera gustado ampliar mucho más acerca de las dos últimas noticias y el tremendo impacto que van a tener para la empresa.
Respecto a los márgenes, creo que tenemos percepciones diferentes. Desde 2021 la madera se ha movido entre $500 y $1,750/board feet (reducido/multiplicado por 3). Sin embargo, los gross margins en este periodo se han mantenido entre el 30-35%.